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title: "Im Fokus Covered Bonds: Covered Bonds Im Sichtflug"
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updated: 2026-09-28
keywords: Renten, Marktanalysen, Im Fokus: Credits & Covered Bonds
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# Im Fokus Covered Bonds: Covered Bonds Im Sichtflug

Im Fokus: Covered Bonds 31. März 2026 © Helaba | Research & Advisory | 31. März 2026 1 von 6 Research & Advisory Covered Bonds im Sichtflug Wir stellen uns die Frage, ob wir uns angesichts der jüngsten politischen und wirtschaftlichen Entwicklungen noch innerhalb unseres Basisszenarios bewegen oder ob wir grundlegende Änderungen an unseren Einschätzungen zum Covered Bond Markt vornehmen sollten. In Summe bestätigen wir das Bild vom vergangenen November: Der Covered-Bond-Markt prä- sentiert sich nach wie vor von innen heraus gesund und stabil, sieht sich jedoch Eventrisiken gegenüber, die nun sowohl in ihrer Dauer als auch in ihrem Ausmaß intensiver einzuschätzen sind. Für den Moment sehen wir noch keine Notwendigkeit, unsere Emissionserwartungen anzu- passen; die von uns erwarteten 162,5 Mrd. EUR würden wir allerdings nicht mehr unbedingt als bearish bezeich- nen. Wir sehen im verstärkten Einsatz von retained Covered Bonds ein mögliches „Ventil“, um Druck aus dem Pri- märmarkt abzulassen. Dieses Vorgehen könnte – zum Preis eines geringeren Maßes an langfristiger Finanzierung – auch dazu beitragen, die Spreads im Primär- und Sekundärmarkt unter Kontrolle zu halten. Basisüberlegungen Anfang November 2025 veröffentlichten wir unseren Ausblick für das Covered-Bond-Jahr 2026. Die damalige Quintessenz lautete, dass eine geordnete Marktentwicklung – ausgehend von äußerst stabilen, covered-bond- spezifischen Rahmenbedingungen – vor allem durch Eventrisiken gefährdet werden könnte. Als stabile Rahmen- bedingungen identifizierten wir die solide Finanz-, Liquiditäts- und Kapitalausstattung der Emittenten, die erwar- tungsgemäß sehr niedrigen Nettoemissionen sowie positive Veränderungen im regulatorischen Umfeld (Weiter- entwicklung der Covered Bond Directive, mögliche Reduktion des Risikogewichts, Auswirkungen der Reform nie- derländischer Pensionskassen etc.). Florian Hillenbrand, CFA Senior Covered Bond Analyst T 069/91 32-40 79 Das Covered Bond Jahr 2026 und seine Einflussfaktoren Quelle: Helaba Research & Advisory Covered Bonds rd. E an ckzahlungen , eo olitisches isiko illover von skalisch angeschlagenen taaten eraus ordernder Welthandel illover- isiko von - egional anken und rivaten redit onds Pro ta le und solide ka italisierte Emittenten Ver esserung der egulierung au nationaler und euro äischer E ene cken ind durch niederländische Pensionskassenre orm Enge reads mit enior-Coverage evitalisierung des Bau nanzierungs marktes Im Fokus: Covered Bonds © Helaba | Research & Advisory | 31. März 2026 2 von 6 Eventrisiken sahen wir insbesondere im geopolitischen Bereich, in volatilen weltwirtschaftlichen Rahmenbedin- gungen sowie in politischen und fiskalischen Entwicklungen einzelner europäischer Länder. Die Frage, die wir uns aktuell stellen, ist, ob wir uns noch innerhalb unseres Basisszenarios bewegen oder ob wir grundlegende Änderungen an unserem Ausblick vornehmen sollten. Unterstützende Faktoren bleiben bestätigt Der europäische Bankensektor ist nach wie vor solide aufgestellt. Kapitalisierung und Liquidität sind im histori- schen Vergleich sehr stark, während die Profitabilität nach dem Zinsanstieg 2022–2024 hoch geblieben ist, inzwi- schen jedoch vermutlich ihren Höhepunkt überschritten hat. Zur quantitativen Untermauerung zitieren wir die EZB und ihre Veröffentlichungen zu den direkt beaufsichtigten signifikanten Instituten im vierten Quartal 2025. Diese wiesen im Durchschnitt eine Eigenkapitalrendite (RoE) von 9,53 % aus. Die Liquiditätslage ist sehr komfortabel: Im vierten Quartal 2025 lag die durchschnittliche LCR laut EZB bei 158,6 %. Auch die Kapitalausstattung hat sich in den letzten fünf Jahren strukturell verbessert. Im ersten Quartal 2020 fiel die durchschnittliche CET1-Quote laut EBA zunächst auf 14,6 % bzw. 14,4 % (fully loaded). Für die signifikanten Institute meldete die EZB im vierten Quartal 2025 eine CET1-Quote von 16,18 %. Insgesamt zeigt sich aktuell ein Bild einer sehr starken Kapital- und Liquiditätsbasis bei stabil hoher, aber nicht mehr weiter steigender Profitabilität. Fazit: Die Rahmenbedingungen sind weiterhin gültig. Nach etwa zehn Wochen lassen sich emissionsseitig noch keine belastbaren Schlüsse ziehen. Derzeit steht die Bruttoemissionsuhr bei 58 Mrd. EUR, was im Vorjahresvergleich in etwa dem Zeitpfad von 162 Mrd. EUR ent- spricht – exakt unserem Ziel für das Gesamtjahr 2026. Der Vergleich mit dem Zeitpfad von 2019 zeigt jedoch be- reits, wie unsicher diese Wasserstandsmeldung ist. Festzuhalten ist, dass die hohe Emissionstätigkeit in den ers- ten Wochen voll im Rahmen der allgemeinen Erwartungen liegt. Es gibt aktuell keinen Grund, die Brutto- und da- mit auch die Nettoemissionserwartungen anzupassen. Fazit: Die Rahmenbedingungen sind weiterhin gültig. Das große Thema der Verbesserung der Regulierung auf nationaler und europäischer Ebene (Stichwort EBA-Pa- pier) wurde von Anfang an als ein sehr langfristig wirksamer Faktor eingestuft. Grundsätzlich halten wir eine konti- nuierliche Weiterentwicklung bestehender Regeln sowie eine Erhöhung der Regelungsdichte langfristig für einen der Grundpfeiler des Erfolgs der Covered-Bond-Idee. Insofern betrachten wir diesen Rahmenfaktor weiterhin als valide, warten jedoch auf Indikationen zur konkreten Umsetzung der EBA-Vorschläge. Fazit: Die Rahmenbedin- gungen sind weiterhin gültig. „Zeitpfad“ der Bruttoemissionen noch wenig aussagekräftig Überzeichnungsquoten im Sinkflug bei gleichzeitigen sehr solidem Dealflow y- Achse EUR Mrd. Kumulatives Emissionsvolumen Quellen: Blooberg, Helaba Research & Advisory y-Achse links bp Spread Quellen: Bloomberg, Helaba Research & Advisory 0 50 100 150 200 250 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 EUR 151bn EUR 193bn EUR 206bn EUR 141bn EUR 104bn EUR 97bn EUR 160bn EUR 60bn x 2x 4x 6x 8x 10x 12x 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 CMARK 3,503 01/36 CRH 3,375 01/36 DZHYP 3,125 01/36 HVB 2,625 01/31 ACASCF 3 01/33 CRH 2,75 01/31 CMZB 3,125 01/36 CMZB 2,625 01/31 BPCECB 3,375 01/36 NDB 2,875 02/33 CAFFIL 3,375 01/36 SABSM 2,875 11/32 BMO 2,75 01/31 DNBNO 2,75 01/32 LUMIIT 3,197 01/31 NACN 2,75 01/31 BAWAG 2,875 02/33 BAWAG 3,375 01/38 BNS 2,973 01/33 BNS 2,475 01/29 HESLAN 2,625 07/30 HESLAN 3 01/35 MONTE 2,625 01/30 SLOSPO 2,875 01/32 LBPSFH 3 01/33 BAUSCH 3,25 01/38 PBBGR 2,75 01/30 BYLAN 3 04/34 AARB 3 02/33 DKRED 3,5 02/41 WUWGR 3 02/34 BENAU 2,892 02/31 MUNHYP 2,75 02/33 HASPA 2,875 02/33 TATSK 2,75 02/31 SUMIBK 2,875 02/31 OTP 3,161 05/32 DANBNK 2,5 02/30 DANBNK 2,875 02/34 INGDIB 3,125 02/36 ACACB 2,75 07/31 AKTIA 2,875 02/33 SANUK 2,875 02/33 SANUK 2,375 05/29 BACA 2,625 02/31 UBS 2,5595 08/29 UBS 3,012 02/33 MQGAU 2,738 02/31 SANTAN 2,625 02/31 SANTAN 3 02/36 UNICZ 2,75 02/31 ASBBNK 2,7592 08/31 BAMIIM 2,75 02/32 SRBANK 2,75 02/33 CAFFIL 3 03/34 LBBW 2,75 03/34 ICCREA 2,875 03/33 KHFC 2,696 03/31 NAB 2,848 03/33 CMCICB 3,125 03/36 CMCICB 2,625 09/31 RY 2,625 03/29 RY 3 03/33 TD 2,971 02/31 SPABOL 3 03/32 NWIDE 3,25 03/36 EIKBOL 3,125 04/34 NIBCAP 2,75 03/29 Spread at Launch Mid Swap Spread Überzeichnungsquoten (RS) Im Fokus: Covered Bonds © Helaba | Research & Advisory | 31. März 2026 3 von 6 Die Umstellung niederländischer Pensionsfonds ist auf einem guten Weg. Bis Ende Januar 2026 waren laut nie- derländischer Fachpresse bereits rund 30 Fonds auf das neue Defined-Contribution-System umgestellt, darunter auch der relativ große bpfBOUW (Management Company: AGP). Die großen Fonds PFZW (Management Company: PGGM) und ABP (Management Company: AGP) werden nach aktuellen Erwartungen Ende 2026 bzw. Anfang 2027 umgestellt. Der unmittelbar spürbare und somit auch messbare Einfluss der Umstellung betrifft zweifellos eher den Swapmarkt. Wir gehen jedoch weiterhin davon aus, dass der größere Gestaltungsspielraum in der langfristi- gen Asset-Allokation Covered Bonds unterstützen wird. Fazit: Die Rahmenbedingungen sind weiterhin gültig. Eventrisiken verstärken sich in Ausmaß und Länge Wenn wir den Blick auf die Liste, der in ot gehaltenen „Eventrisiken“ enden, ird das Bild et as eniger ein- deutig: Das Thema „Geopolitische Risiken“ ar im vergangenen Novem er eigentlich ausschließlich geogra isch östlich verortet. Die jüngsten Aktivitäten der US-Regierung verschärfen dieses Risiko jedoch deutlich. Zwar gab es bereits seit 2019 territoriale Ambitionen seitens der US-Regierung, jedoch gewann das Thema mit dem Treffen in Davos (Grönland), der militärischen Intervention im Iran und den jüngsten Äußerungen bezüglich Kuba deutlich an Bri- sanz. Spätestens seit der Intervention der US-Regierung in Venezuela dürften sich auch die Wahrscheinlichkeiten für die Realisierung militärischer Lösungsansätze erhöht haben. Mit der Intervention im Iran kam zudem im Ver- gleich zu Venezuela eine gänzlich andere Zeitskala zur Anwendung. Somit sollte das geopolitische Eventrisiko so- wohl in Bezug auf die Häufigkeit als auch auf die Dauer neu eingeordnet werden. Fazit: Die Rahmenbedingungen haben sich deutlich verschlechtert. Der Einfluss des „herausfordernden Welthandels“ au Covered Bonds urde von uns tendenziell getrennt von geopolitischen Risiken diskutiert. Die aktuelle Situation in der Straße von Hormus demonstriert jedoch eindrucks- voll, ie schnell eine vermeintlich rasche militärische „Lösung“ eines icherheits roblems zu hochkomplexen, langfristigen Folgen auf handelspolitischer Ebene führen kann. Fazit: Die Rahmenbedingungen haben sich deut- lich verschlechtert. Für den Moment scheinen an der politisch/fiskalischen Front die Wogen etwas geglättet zu sein. Die Kern-prob- leme vornehmlich in Frankreich sind zwar weiterhin ungelöst, jedoch scheinen die Auswirkungen auf den Covered Bond Markt verhältnismäßig gering. Im Rahmen unserer Fair-Value-Modellierung haben wir besonderes Augen- merk auf den Schnittpunkt der Fair-Value-Kurven französischer Staatsanleihen und französischer Covered Bonds. Aktuell liegt dieser bei einer Duration von etwa 4,25 Jahren – ein in der jüngeren Vergangenheit niedriger Wert: Anfang des Jahres lag der Schnittpunkt noch bei etwa 6 Jahren. Grundsätzlich ist davon auszugehen, dass je nied- riger der Schnittpunkt der Kurven ist, umso herausfordernder die Platzierung französischer Covered Bonds. Tat- sächlich zeigten sich französische Covered Bonds im Primärmarkt aber recht resilient: das absolute Spreadniveau ist zwar höher als bei anderen Covered Bonds, aber reoffer Levels spürbar unter-halb von OATs ist eher die Regel als die Ausnahme. Insofern fühlen wir uns nach wie vor wohl mit dem View einer Emanzipation von Covered Bonds als eigenständige Assetklasse. Fazit: Rahmenbedingung noch gültig. Im Fokus: Covered Bonds © Helaba | Research & Advisory | 31. März 2026 4 von 6 Letzten November führten wir als mögliches Eventrisiko noch den potenziellen Fallout eines Kollapses des Pri- vate-Credit-Fund-Marktes an. Die grundlegende Situation hat sich in den letzten Wochen nicht verbessert: Einige größere Player in diesem Markt (u. a. Apollo, Ares, Blackstone) haben Rücknahmen auf 5% der Anteile begrenzt, während Rückgabewünsche in Höhe von etwa 11% vorlagen. Die Tatsache, dass die zugehörigen Business Develo- pment Companies bei etwa 80% des NAVs gehandelt werden, deutet auf eine substanzielle Antizipation weiterer Abschreibungsbedarfe hin. Mittlerweile wurde auch die EZB aktiv: Boris Vujcic, Mitglied des EZB-Rates, erklärte am 4. ärz, die Behörden m ssten „die Ent icklungen genau eo achten“ und enötigten essere Daten er die reditverga e an den rivaten ektor so ie deren Ver lechtungen mit dem Bankensektor. Bloom erg zitiert „in- ormierte reise“, onach die Europäische Zentralbank eine neue Runde von Prüfungen bei den von ihr beaufsich- tigten Banken einleiten will, da die Bedenken hinsichtlich der Kreditqualität im privaten Kreditsektor zunehmen. Insofern zeigt sich eine leichte Verschlechterung der Situation, jedoch erscheint der Covered-Bond-Markt von die- ser Entwicklung nach wie vor entkoppelt. Fazit: Die Rahmenbedingungen sind weiterhin gültig. In Summe bestätigen wir das Bild vom vergangenen November: Der Covered-Bond-Markt präsentiert sich nach wie vor von innen heraus gesund und stabil, sieht sich jedoch Eventrisiken gegenüber, die nun sowohl in ihrer Dauer als auch in ihrem Ausmaß intensiver einzuschätzen sind. Was bedeutet dies im Bezug auf zu erwartende Emissionsvolumina? Angesichts der Tatsache, dass unsere Bruttoemissionserwartung im Benchmark-Covered-Bond-Markt von 162,5 Mrd. EUR eher am defensiven Ende angesiedelt war, sehen wir derzeit noch keinen Grund, hier Anpassungen vor- zunehmen. Ein Blick auf die Emissionen seit Ausbruch des Iran-Krieges bestätigt uns in dieser Herangehensweise: die Transaktionen waren in Art und Umfang mindestens als solide zu bezeichnen – angesichts der Schwere des externen Schocks vielleicht sogar als wirklich gut. Auffallend ist das verhältnismäßig stabile absolute Spreadni- veau, das jedoch durch eine s r are eduktion der Ü erzeichnungsquoten „erkau t“ urde. Ein Faktor, der mit Andauern des Konflikts zu einem deutlichen Rückgang der Emissionstätigkeit führen könnte, wäre ein Ausweichen in Richtung retained Covered Bonds. Erste Anzeichen dafür lassen sich bereits ablesen: Von Jahresbeginn bis zum 28. Februar – dem Tag des Beginns der US-Militäroperation – wurden über alle Währungen knapp 14,5 Mrd. EUR an retained Covered Bonds begeben. In den vier Wochen danach waren es gut 36 Mrd. EUR. Die Tatsache, dass allein auf die ABN Amro 20 Mrd. EUR und auf die Caixabank weitere 8,25 Mrd. EUR entfallen, mag die Zahl etwas relativieren. Zum einen, weil die Caixabank zuletzt im Jahr 2018 einen Covered Bond am freien Markt platzierte und die ABN Amro ebenfalls eine gewisse Tradition im Bereich retained Covered Bonds hat (2025: 8 Mrd. EUR; 2020: 12 Mrd. EUR). Ebenso mag man relativierend anführen, dass im vergangenen Jahr bereits sub- stanzielle Volumina in Form von retained Covered Bonds begeben wurden (146 Mrd. EUR). Das aktuelle Volumen Französische Staatsanleihen im Kontext europäischer Covered Bonds Kompression am Covered Bond Markt gewinnt an Fahrt y- Achse bp spread, x- Achse mod. Dur. Quellen: Bloomberg, Helaba Research & Advisory y-Achse 5Y constant Duration Spread Quellen: Bloomberg, Helaba Research & Advisory -40 -20 0 20 40 60 80 100 0 5 10 15 20 France Germany Italy Norway Bund KFW NRW OATs 0 10 20 30 40 50 60 70 80 Jan 23 Apr 23 Jul 23 Oct 23 Jan 24 Apr 24 Jul 24 Oct 24 Jan 25 Apr 25 Jul 25 Oct 25 Jan 26 Australia Austria Canada France Germany Italy Netherlands Norway United Kingdom Im Fokus: Covered Bonds © Helaba | Research & Advisory | 31. März 2026 5 von 6 übersteigt jedoch das bisher Dagewesene: Noch nie wurde in einer so kurzen Zeit ähnlich viel Material in retained Form begeben. In der Konsequenz stellt sich die Frage, ob die von uns antizipierten 2,25 Mrd. EUR an am Markt platzierten ABN- Emissionen überhaupt noch Teil des Plans sind oder ob wir hier bereits von einer ersten, sich abzeichnenden, ech- ten Reduktion erwartbaren Materials sprechen können. Was bedeutet dies im Bezug auf die Spreaderwartung? Bereits im November deuteten wir an, dass wir die Eventrisiken per se bestenfalls als kurzfristige Einflussfaktoren betrachten – im Optimalfall sogar als Chancen zur Verbilligung bestehender Positionen. Ebenso wiesen wir darauf hin, dass das eigentliche Pro lem der Eventrisiken im „Zeitverlust“ liegt: Das aktuelle Niveau der Bruttoemissio- nen ist historisch betrachtet durchaus als hoch einzustufen. Jede Woche, in der keine Transaktionen platziert wer- den können, ist insofern problematisch, als sich der Emissionsdruck weiter aufbaut. Dieses Phänomen konnten wir während der Emissionspause im März 2025 beobachten, die zu einer Rekordwelle im April und Mai führte. Damals konnte das große Emissionsvolumen ohne nennenswerte Spreadsensitivität absorbiert werden – dies muss jedoch im laufenden Jahr nicht zwingend der Fall sein. Sollten Dauer und Schwere eines Events nur ausgeprägt genug sein, wird sich selbst der fundamental stabilste Markt spreadseitig etwas aufweichen. Wir erwähnten bereits, dass sich die Überzeichnungsquoten am Primärmarkt deutlich reduzierten. Gerade die jüngsten Transaktionen deuten darauf hin, dass möglicherweise das Ende der Fahnenstange erreicht ist und Emit- tenten sich mehr und mehr in der Position sehen, Spreadkonzessionen in Kauf zu nehmen. Ausgehend vom Pri- märmarkt könnte sich dann der Sekundärmarkt eines gewissen Repricingdrucks nicht entziehen. Quintessenz Für den Moment sehen wir noch keine Notwendigkeit, unsere Emissionserwartungen anzupassen; die von uns er- warteten 162,5 Mrd. EUR würden wir allerdings nicht mehr unbedingt als bearish bezeichnen. Wir sehen im ver- stärkten Einsatz von retained Covered Bonds ein mögliches „Ventil“, um Druck aus dem Primärmarkt a zulassen. Dieses Vorgehen könnte – zum Preis eines geringeren Maßes an langfristiger Finanzierung – auch dazu beitragen, die Spreads im Primär- und Sekundärmarkt unter Kontrolle zu halten. Emissionen von retained Covered Bonds im März 2026 auf Rekordhoch\* Bruttoemissionen von am Markt platzierten Covered Bonds entwickeln sich noch unauffällig y-Achse EUR Mrd. Quellen: Bloomberg; Helaba Research & Advisory \*adjustiert um geschäftspolitische Entscheidung der CA im Jahr 2023 y-Achse EUR Mrd. Quellen: Bloomberg, Helaba Research & Advisory 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Jan 20 Apr 20 Sep 20 Dez 20 Mrz 21 Jul 21 Nov 21 Feb 22 Mai 22 Sep 22 Apr 23 Aug 23 Nov 23 Feb 24 Mai 24 Aug 24 Nov 24 Feb 25 Mai 25 Aug 25 Nov 25 Feb 26 AUT BEL CYP CZE DEN ESP FIN FRA GER GRE IRE ITA NED NOR POR SLO SWE 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Jan 20 Apr 20 Jul 20 Oct 20 Jan 21 Apr 21 Jul 21 Oct 21 Jan 22 Apr 22 Jul 22 Oct 22 Jan 23 Apr 23 Jul 23 Oct 23 Jan 24 Apr 24 Jul 24 Oct 24 Jan 25 Apr 25 Jul 25 Oct 25 Jan 26 AUS AUT BEL CAN CHE CZE DEU DNK ESP EST FIN FRA GBR HUN ISL ISR ITA JPN KOR LUX NLD NOR NZL POL PRT SGP Im Fokus: Covered Bonds © Helaba | Research & Advisory | 31. März 2026 6 von 6 Herausgeber und Redaktion Helaba Research & Advisory Redaktion: Stefan Rausch Verantwortlich: Dr. Gertrud Rosa Traud Chefvolkswirtin/ Head of Research & Advisory Neue Mainzer Str. 52-58 60311 Frankfurt am Main T +49 69 / 91 32 – 20 24 Internet: www.helaba.com Disclaimer Die Publikation ist mit größter Sorgfalt be- arbeitet worden. Sie enthält jedoch lediglich unverbindliche Analysen und Prognosen zu den gegenwärtigen und zukünftigen Markt- verhältnissen. Die Angaben beruhen auf Quellen, die wir für zuverlässig halten, für deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Ak- tualität wir aber keine Gewähr übernehmen können. Sämtliche in dieser Publikation ge- troffenen Angaben dienen der Information. Sie dürfen nicht als Angebot oder Empfeh- lung für Anlageentscheidungen verstanden werden. Hier können Sie sich für unsere Newsletter anmelden: https://news.helaba.de/research/

Grundlegende Marktparameter aus dem November sind noch gültig, wir sehen aber die Eventrisiken deutlich verstärkt. Wir behalten unsere Volumensschätzung von 162,5 Mrd. EUR bei, halten diese aber nicht mehr für bearish. Seit Ausbruch des Iran Kriegs verstärkte Nutzung von retained Covered Bonds mit potenziell negativen Auswirkungen auf Emissionsvolumen.