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title: "Im Fokus Zinsen: Über Leitzinsplateaus und langfristige Zinsniveaus"
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updated: 2026-09-28
keywords: Renten, Zinsen und Staatsanleihen
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# Im Fokus Zinsen: Über Leitzinsplateaus und langfristige Zinsniveaus

Im Fokus: Zinsen 24. August 2023 © Helaba | Research & Advisory | 24. August 2023 1 von 3 Research & Advisory EZB: Über Leitzinsplateaus und langfristige Zinsniveaus Nachdem die Frage, wo der zyklische Zinsgipfel der EZB liegt, weitgehend geklärt scheint, rücken zwei andere Fragen in den Mittelpunkt des Anlegerinteresses: Wie lange bleiben die Leitzinsen hoch und auf welchem Niveau pendeln sie sich langfristig ein? Ob der Zinsschritt der Europäischen Zentralbank im Juli der letzte im laufenden Zyklus war, lässt sich zwar nicht mit Sicherheit sagen, die Wahrscheinlichkeit ist jedoch hoch, dass sie unter der Annahme eines deutlichen Inflationsrückgangs in den Pausenmodus wechseln wird. Da die Zinsentscheidungen der Zentralbanken von zyklischen Determinanten wie Konjunk- tur und Inflation abhängen, weist auch die Entwicklung der Leitzinsen naturgemäß ein peri- odisches Muster auf. Von besonderem Interesse sind dabei die Wendepunkte. Vor dem Hintergrund der aktuellen geldpolitischen Situation soll im Folgenden die Entwicklung der Leitzinsen auf dem Gipfel, die aber in der Vergangenheit oft eher einem Hochplateau äh- nelte, untersucht werden. Als Plateau wird dabei der Zeitraum zwischen der letzten Zinserhöhung und der ersten Zinssenkung angesehen. Seit 1955 hat es in Deutschland unter der Regie von Bundesbank und EZB zwölf Leitzinsgipfel bzw. -plateaus gegeben. Die durchschnittliche Dauer der geldpolitischen Seitwärtsbewegung betrug dabei neun Monate. Die Spanne war allerdings sehr groß und reichte von zwei bis zu 27 Monaten. Die Statistik für den umgekehr- ten Fall eines Leitzinstals zeigt ein deutlich größeres Behar- rungsvermögen der Notenban- ken: Die durchschnittliche Dauer betrug hier 20 Monate und war damit doppelt so lang wie bei den Leitzinsplateaus. Die Spannweite reichte von sie- ben bis zu 44 Monaten. Dies lässt den Schluss zu, dass Geldpolitiker, wenn es die infla- tionären Umstände zulassen, wachstumsfördernde Niedrigzinsphasen belastenden Hochzinsphasen vorziehen. Das Paradebeispiel für diese Asymmetrie war die Ära des EZB-Präsidenten Mario Draghi, der es in seiner achtjäh- rigen Amtszeit schaffte, die Leitzinsen nicht ein einziges Mal anzuheben. Dies sei hier nur als Fußnote erwähnt, denn seine Nachfolgerin Christine Lagarde musste nach anfänglichem Zögern das Zinsniveau innerhalb von rund einem Jahr in neun Schritten um mehr als vier Prozentpunkte anheben. Ulf Krauss EZB und Anleihemärkte Tel. 069/91 32-47 28 Rückblick: Teils längere Hochzinsphasen % % Quellen: Refinitiv, Helaba Research & Advisory Im Fokus: Zinsen © Helaba | Research & Advisory | 24. August 2023 2 von 3 Mit diesem Tempo bewegt sich die EZB letztlich in vergleichbaren Dimensionen wie die Bundesbank Ende der 1960er bis Anfang der 1980er Jahre. Hier gab es drei Straffungsphasen mit Leitzinserhöhungen von insgesamt 4,5 bzw. 4,0 Prozentpunkten. Da die anschließenden Zinsplateaus jedoch unterschiedlich lang waren, las- sen sich kaum Rückschlüsse auf die aktuellen Wahr- scheinlichkeiten für eine Zinssenkung ziehen. Während die Aussichten auf eine schnelle Lockerung der Geldpolitik durch die US-Notenbank und im Ge- folge durch die EZB bis vor kurzem noch relativ opti- mistisch eingeschätzt wurden, ist angesichts der zu- letzt robusten US-Konjunkturdaten und der hartnäcki- gen Kerninflation im Euroraum die Skepsis gegen- über diesem Szenario gewachsen. Mit einer ersten Zinssenkung der EZB rechnen wir für das vierte Quartal 2024. Damit würde das Zinsniveau über dem eingangs beschriebenen 9-Monats-Durch- schnitt liegen. Dass die EZB die Leitzinsen länger auf dem aktuellen Niveau belässt, ist angesichts des wohl noch steinigen Weges zum Inflationsziel von 2 % nicht unwahrscheinlich. Für ein eher vorsichtiges Agieren spricht auch, dass die EZB sehr lange gebraucht hat, um auf den Inflationsanstieg zu reagieren, was sie Reputation geko- stet hat. Eine rasche Lockerung ist nur bei einer größeren Krise denkbar. In jedem Fall ist zu erwarten, dass die EZB – wie schon sooft – der US-Notenbank den Vortritt lassen wird. Welches Zinsniveau ist langfristig zu erwarten? Die nächste interessante Frage stellt sich unweigerlich: Auf welchem Niveau werden sich die Leitzinsen im Euro- raum langfristig einpendeln, wo liegt ein neutrales Niveau? Zur Beantwortung gibt es sicherlich mehrere Ansätze. Schätzungen über den natürlichen Realzins sind jedoch schwierig. Produktivität, Demografie und die Höhe der Überschussliquidität sind nur einige der Einflussfaktoren, die es hierbei zu bestimmen gilt. Will man es sich etwas einfacher machen, hilft oft ein histori- scher Vergleich, etwa zwischen der Zeit, als die Bundesbank die Zinsen steuerte, und der jünge- ren Geschichte der Europäi- schen Zentralbank. Bildet man den Durchschnitt zwischen Leitzins und Inflation der Jahre 1955 bis 1998, so ergibt sich ein Wert von 1,4 Pro- zentpunkten. Für die Zeit da- nach bis 2020 liegt der Mittelwert bei null. Die jüngste Verzerrung mit dem extremen Inflationsanstieg wurde da- bei nicht berücksichtigt – sonst hätte sich sogar ein negativer Wert ergeben. In Zukunft wird die EZB mit hoher Wahrscheinlichkeit in einem Bereich zwischen null und unter 1,4 Prozentpunk- ten operieren. In unserem Langfrist-Basisszenario haben wir einen Wert von 0,5 Prozentpunkten (Abstand Refi- nanzierungssatz zur Euro-Inflation) angenommen. Bei einer unterstellten Inflationsrate ab 2025 von rund 2,5 % lässt sich so ein grober Richtwert für den EZB-Refinanzierungssatz von 3 % und für den Einlagensatz von 2,5 % ermitteln. EZB agiert nach Art der Bundesbank Abstand der Leitzinsen zum Vorjahreswert, Prozentpunkte\* \*hier nur positive Werte dargestellt Quellen: Refinitiv, Helaba Research & Advisory Wieder etwas mehr Luft zwischen Leitzins und Inflation zu erwarten Abstand Leitzins zu Inflation mit Durchschnitten, Prozentpunkte \*jüngster Extrembereich ausgeklammert, Wert im Tief bei -8,8 Quellen: Refinitiv, Helaba Research & Advisory Im Fokus: Zinsen © Helaba | Research & Advisory | 24. August 2023 3 von 3 Für die Kapitalmarktzinsen ergibt sich unter der Annahme einer nur leicht steilen Zinsstrukturkurve, wie sie in den letzten zehn Jahren vorherrschte, langfristig ein Renditeniveau für 10-jährige Bundesanleihen von rund 3 % (Swapsatz: 3,5 %). Dies ist allerdings zugegebenermaßen eine eher wohlwollende Annahme. Kurzfristig ist mit einer Fortsetzung der inversen Zinskurve zu rechnen. Wir erwarten die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen zum Jahresende 2023 bei 2,3 %. Herausgeber und Redaktion Helaba Research & Advisory Redaktion: Dr. Stefan Mitropoulos Verantwortlich: Dr. Gertrud R. Traud Chefvolkswirtin / Head of Research & Advisory Neue Mainzer Str. 52-58 60311 Frankfurt am Main Tel. 069/91 32-20 24 Internet: http://www.helaba.de Disclaimer Die Publikation ist mit größter Sorgfalt bearbeitet worden. Sie enthält jedoch le- diglich unverbindliche Analysen und Pro- gnosen zu den gegenwärtigen und zu- künftigen Marktverhältnissen. Die Anga- ben beruhen auf Quellen, die wir für zu- verlässig halten, für deren Richtigkeit, Vollständigkeit oder Aktualität wir aber keine Gewähr übernehmen können. Sämt- liche in dieser Publikation getroffenen Angaben dienen der Information. Sie dür- fen nicht als Angebot oder Empfehlung für Anlageentscheidungen verstanden werden. 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Der Leitzinsgipfel ist wohl erreicht. Die EZB geht in den Pausenmodus über. Mit einer Lockerung ist nicht vor dem vierten Quartal 2024 zu rechnen. Langfristiger Zielwert für den EZB-Refinanzierungssatz ist 3 %.