Zinsen und Renten

Die Macht am Main

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Trotz Konjunktur­erholung, höherer Inflation und Staats­ver­schul­dung bleibt die Verzinsung der 10-jährigen Bundes­anleihen 2021 im negativen Bereich. Dafür sorgt die EZB, die mit ihrer anschwel­lenden Bilanz­summe einen rendite­dämpfenden Einfluss auf die Renten­märkte ausübt.

Über den Euro-Rentenmarkt wacht, seit einem Jahr nun unter der Führung von Christine Lagarde, die Europäische Zentralbank. Seit der Euro-Schuldenkrise greifen die Währungs­hüter über ihre Kaufpro­gramme massiv an den Anleihe­märkten ein, insbesondere um die Gefahr deutlich steigender Risiko­aufschläge zu bannen. Die Liquiditätsmaßnahmen und regulatorische Änderungen während der Pandemie sollten Banken und Unternehmen stützen, vor allem aber die Kapitalmärkte stabilisieren.

Und die EZB war erfolgreich. Selbst ohne Senkung der bereits rekord­tiefen Leitzinsen gelang es ihr, die Anleihekurse der Krisen­staaten schnell unter Kontrolle zu bringen. Im Verbund mit umfangreichen EU Hilfspaketen fiel die Rendite 10-jähriger italienischer Staatsanleihen sogar auf ein neues Allzeittief von 0,6 %. Lag die EZB-Bilanzsumme 2014 noch bei 2 Billionen Euro, so stieg das Volumen seit März von 4,7 Billionen Euro auf zuletzt 6,8 Billionen Euro. 2020 dürfte die Bilanzsumme auf rund 60 % des nominalen BIP der Eurozone klettern. Dieser Trend ist weltweit zu beobachten. Spitzenreiter ist Japan mit einem Wert von mehr als 120 %.

Renditen steigen – EZB hält aber den Deckel drauf

Die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen verzeichnete im März mit – 0,8 % ebenfalls ein neues Tief. Bis Jahresende 2021 ist mit einem Anstieg auf – 0,2 % zu rechnen. Der höhere Gravitations­wert wird genährt von der Konjunktur­verbesserung, einer beschleunigten Inflation sowie einer massiven Zunahme der Staatsverschuldung. Nun steigt auch noch die Europäische Union zu einem Groß­emittenten am Rentenmarkt auf. In früheren Zeiten hätten das deutlich erhöhte Angebot und die extrem negative Realverzinsung erhebliche Kursrisiken mit sich gebracht.

„Angesichts der Beispiele für Marktversagen sollten wir uns die Frage stellen, ob Marktneutralität wirklich das Prinzip sein sollte, das das Management unseres geldpolitischen Portfolios leitet.“

Christine Lagarde, EZB-Präsidentin

Mit der EZB im Rücken werden viele Anleger aber gelassen bleiben. Sie setzen darauf, dass im Zweifel die Notenbank einfach ihre Kaufprogramme ausweitet. Eine Verlängerung des Pandemie-Notfall­programms PEPP über den bislang anvisierten Ausstiegs­zeitpunkt zur Jahresmitte 2021 ist dabei die wahr­scheinlichste Option. Zudem können sich die Anleger darauf verlassen, dass die Leitzinsen noch für lange Zeit negativ bleiben. Diese Erwartung dürfte durch die zur Jahresmitte bekanntgegebene Neu­ausrichtung der EZB-Strategie untermauert werden. Vieles deutet darauf hin, dass die EZB der US-Notenbank folgt und in Zukunft sowohl höhere Inflationsraten anstreben als auch ein längeres Überschießen der Teuerung tolerieren wird.

Zu Risiken und Nebenwirkungen fragen Sie …

Die im Zuge der jüngsten Krise enger gewordene Verbindung zwischen Geld und Fiskal­politik könnte sich langfristig jedoch als schwerwiegendes Problem erweisen. Der steigende Anteil von Staats­anleihen in der Bilanz bedroht die Handlungsfähigkeit der EZB und setzt sie wachsendem politischen Einfluss aus. Ist die Geldpolitik im Fall eines deutlichen Inflationsanstiegs noch in der Lage, restriktiv zu werden, ohne die Re­finanzierung der Euro-Staaten zu gefährden? Wohl eher eine rhetorische Frage. Oder schwingt sich die EZB gleich selbst zu einem – weit über Inflationsthemen handelnden – gesellschafts­politischen Akteur auf, beispielsweise in der Bekämpfung des Klimawandels? Gleichzeitig drohen aufgrund der starken geldpolitischen Unterstützung notwendige Reformen – beispielsweise in Italien – verschleppt zu werden. Die Anregung von Christine Lagarde, die EU-Konjunkturhilfen als dauerhaftes Stützungs­instrument beizubehalten, würde diese Risiken verstärken. Populistische Tendenzen, insbesondere in den nördlichen EULändern, könnten im Gegen­zug wieder zunehmen. Letztlich schrumpfen die Anreize, solide zu wirtschaften – nicht nur in den Krisenländern.

Das Spannungsfeld zwischen wachsender Staatsverschuldung und ultralockerer Geldpolitik existiert ebenfalls bei US-Staatsanleihen. Auch hier ist als Reaktion auf die sich ver­­ändernden Rahmen­bedingungen mit steigenden Renditen zu rechnen. Lag die Rendite 10-jähriger US-Treasuries seit Krisenbeginn bei rund 0,7 %, so dürfte dieser Wert zum Jahres ende 2021 bei 1,2 % liegen, was historisch betrachtet allerdings vergleichsweise gering ist. Würde man alte Regressions­modelle mit Inflations­erwartungen und dem US-Leitzins füttern, so ergäben sich Werte um 2,5 %.

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